الدولار الأمريكي يلامس للتو أعلى مستوى في 19 شهرًا — والاحتياطي الفيدرالي لم ينتهِ بعد

لقد استعاد الدولار الأمريكي معظم ما فقده بعد صدمة الرسوم الجمركية في 2025، ولم يرفع مجلس الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة سوى مرة واحدة. ويتوقع المتداولون ثلاث أو أربع زيادات أخرى بحلول أواخر 2027، كما أن سعر الدولار يعكس بالفعل كل هذه الزيادات.

يتداول مؤشر الدولار الأمريكي، الذي يقيس أداء العملة الأمريكية مقابل ست عملات رئيسية، عند أعلى مستوياته منذ أبريل/نيسان 2025، وهو الشهر الذي أدى فيه إعلان الرسوم الجمركية الأمريكية إلى تراجعه. وانتهى ذلك الهبوط في أواخر يناير/كانون الثاني، وارتفع المؤشر بنحو 8٪ منذ ذلك الحين. وقد رفع مجلس الاحتياطي الفيدرالي (Fed) أسعار الفائدة مرة واحدة منذ ذلك الحين.

مرة واحدة ليست كثيرًا من السياسة النقدية المركزية مقابل ارتفاع بنسبة 8٪. أما الباقي فيأتي من زيادات لم تحدث بعد: العقود الآجلة المرتبطة بسعر الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي، وهي الأداة التي يراهن من خلالها المتداولون عليه، تُظهر ثلاث أو أربع زيادات أخرى بمقدار ربع نقطة بحلول سبتمبر/أيلول 2027. وقد جرى شراء الدولار على أساس كل هذه الزيادات مسبقًا، لذا فإن أعلى مستوى في 19 شهرًا يعتمد على بنك احتياطي فيدرالي لم يعد حتى الآن بأي منها.

رفع واحد، توقف واحد وأعلى مستوى في 19 شهرًا

خفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة ثلاث مرات في أواخر 2025، وبلغ مؤشر الدولار أدنى مستوياته في يناير/كانون الثاني. وفي 16 سبتمبر/أيلول، رفع الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة بمقدار ربع نقطة إلى 3.75٪-4.00٪، وهي أول زيادة منذ 2023. وبعد ستة أسابيع، أبقى عليها دون تغيير، مع تصويت محافظة الاحتياطي الفيدرالي كوك ورئيس فرع الاحتياطي الفيدرالي في كليفلاند هاماك لصالح رفعها مرة أخرى، بينما رفض رئيس الاحتياطي الفيدرالي وارش أن يحدد ما الذي سيحمله ديسمبر/كانون الأول.

ومع ذلك، واصل الدولار الارتفاع، والسبب يكمن في سوق السندات. فالمال يتجه إلى العملة التي تدفع الأعلى، وما يدفعه المتداولون هو السعر الذي يتوقعونه خلال العامين المقبلين. ويُعد عائد سندات الخزانة لأجل عامين، أي الفائدة التي تدفعها الحكومة الأمريكية للاقتراض لمدة عامين، التقدير الجاري لذلك. وقد ارتفع إلى نحو 4.7٪ بعد تقرير التضخم الصادر يوم الثلاثاء مقابل سعر فائدة للاحتياطي الفيدرالي يبلغ حدّه الأعلى 4.00٪. وهذه الفجوة هي الجزء من الارتفاع الذي لم يقدمه الاحتياطي الفيدرالي بعد.

تقرير تضخم غاب عنه العنوان الرئيسي

ارتفع مؤشر أسعار المستهلك (CPI)، وهو المقياس الرئيسي الحكومي لما تدفعه الأسر، بنسبة 0.4٪ في أكتوبر/تشرين الأول بعد 0.6٪ في سبتمبر/أيلول. وجاء أعلى من التوقعات للشهر الثالث على التوالي، وارتفعت الأسعار باستثناء الغذاء والطاقة بنسبة 0.3٪. ولم يتمكن مكتب إحصاءات العمل (BLS) من نشر المعدل المعتاد على أساس 12 شهرًا، لأن الإغلاق الحكومي يعني أن أحدًا لم يجمع الأسعار في أكتوبر/تشرين الأول 2025. ويتعامل المتداولون الآن مع زيادة ديسمبر/كانون الأول على أنها مؤكدة في تقرير لا يوجد فيه الرقم الأشهر.

أضاف أصحاب العمل 165 ألف وظيفة في أكتوبر/تشرين الأول، وبلغ معدل البطالة 4.1٪، لذا فإن بيانات الوظائف لا تمنح الاحتياطي الفيدرالي أي سبب للانتظار. وقال محافظ الاحتياطي الفيدرالي كريستوفر والر يوم الثلاثاء إنه سيدعم رفعًا بمقدار ربع نقطة في ديسمبر/كانون الأول مهما أظهره التقرير. وأضاف أنه ينبغي النظر في رفع بمقدار نصف نقطة إذا ارتفعت الأسعار باستثناء الغذاء والطاقة بنسبة 0.3٪ أو أكثر، وقد صدر التقرير في اليوم نفسه عند 0.3٪ بالضبط.

منذ ذلك الحين، كان الجدل بين المسؤولين يدور حول الحجم. قالت رئيسة بنك الاحتياطي الفيدرالي في كليفلاند، هاماك، يوم الخميس إنها تفضل زيادات أصغر وأكثر ثباتًا على زيادة بنصف نقطة. ووصف رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي في شيكاغو، جولسبي، التقرير بأنه قريب من المقلق ولم يذكر كيف سيصوت. كل تعليق يضيف إلى معدلات الفائدة التي يتوقعها المتداولون، وقد اخترق مؤشر الدولار أعلى مستوى له في أكتوبر/تشرين الأول منذ يوم الثلاثاء.

تضع العقود الآجلة منتصف معدل الفائدة لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي عند 4.15٪ بعد قرار 9 ديسمبر/كانون الأول، ارتفاعًا من 3.88٪ حاليًا. وهذا يعني ربع نقطة كاملة بالإضافة إلى احتمال يقارب واحدًا من كل ثمانية لزيادة بنصف نقطة. كما تضعه عند 4.73٪ بحلول سبتمبر/أيلول 2027. وفي أوائل نوفمبر/تشرين الثاني، كانت العقود الآجلة نفسها تتوقع توقف بنك الاحتياطي الفيدرالي قرب 4.25٪، لذا تمت إضافة ما يقرب من زيادتين إضافيتين خلال نحو أسبوع.

رفع البنك المركزي الأوروبي الفائدة مرتين ومع ذلك تراجع اليورو

يمثل اليورو 57.6٪ من مؤشر الدولار، لذا فإن بلوغ المؤشر أعلى مستوى له في 19 شهرًا يعود في معظمه إلى وصول اليورو إلى أدنى مستوياته منذ مايو/أيار 2025. وقد رفع البنك المركزي الأوروبي (ECB) أسعار الفائدة مرتين هذا العام، في يونيو/حزيران وسبتمبر/أيلول، مقابل مرة واحدة فقط من جانب بنك الاحتياطي الفيدرالي. يبلغ التضخم في منطقة اليورو 4٪، وقال كبير اقتصاديي البنك المركزي الأوروبي، لين، إن زيادة أخرى في ديسمبر/كانون الأول ستكون حكيمة إذا ظلت البيانات على حالها. البنك المركزي الذي رفع الفائدة مرتين هو صاحب العملة الأضعف.

الفجوة في أسعار الفائدة تفسر ذلك. فمعدل فائدة الإيداع لدى البنك المركزي الأوروبي يبلغ 2.50٪ مقابل 3.75٪-4.00٪ لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي، وتتوقع بعض البنوك أن يتوقف البنك المركزي الأوروبي بعد ديسمبر/كانون الأول بينما يواصل بنك الاحتياطي الفيدرالي حتى عام 2027. كما ستغادر رئيسة البنك المركزي الأوروبي لاجارد في 7 فبراير/شباط، أي قبل تسعة أشهر من انتهاء ولايتها، ولم يتم بعد تعيين خليفة لها. إن اتساع الفجوة لصالح بنك الاحتياطي الفيدرالي يعني يورو أضعف، واليورو الأضعف هو معظم ارتفاع مؤشر الدولار.

أما العملات الأخرى فقد تحركت بدرجة أقل. ويغطي مؤشر بنك الاحتياطي الفيدرالي الأوسع 26 عملة، بما في ذلك اليوان الصيني والبيزو المكسيكي. وفي آخر قراءة له في 6 نوفمبر/تشرين الثاني، كان قريبًا من مستواه قبل عام، ولا يزال أقل بنسبة 3.6٪ من مستواه في يوم إعلان الرسوم الجمركية. أما الين، ثاني أكبر وزن في مؤشر الدولار، فهو قريب من مستويات تدخلت عندها الحكومة اليابانية سابقًا. ومن المتوقع أيضًا أن يرفع بنك اليابان (BoJ) أسعار الفائدة في أقرب وقت في ديسمبر/كانون الأول. ومعظم صعود المؤشر هو هبوط اليورو، والبنك المركزي الأوروبي يجتمع أيضًا في ديسمبر/كانون الأول.

ثلاث أو أربع زيادات من رئيس لم يَعِد بأي منها

يوم 9 ديسمبر/كانون الأول هو نقطة التحول. زيادة ربع نقطة دون أي إشارة إلى يناير/كانون الثاني هي ما تفترضه العقود الآجلة بالفعل. لا جديد في ذلك بالنسبة للدولار، وتصبح الزيادات الثلاث اللاحقة وراء هذا الارتفاع مجرد تخمين. وقد انخفض المؤشر لمدة أسبوع بعد أن أبقى بنك الاحتياطي الفيدرالي الفائدة دون تغيير في أكتوبر/تشرين الأول، حين كانت التوقعات أقل من ذلك.

أما زيادة بنصف نقطة، أو ربع نقطة مع قول رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي وارش إن المزيد سيتبعها، فترفع الذروة المتوقعة مرة أخرى. وعندها سيبقى أمام المؤشر الجزء الأخير من هبوطه المرتبط بالرسوم الجمركية ليستعيده، وستعتمد وجهة اليورو على ما إذا كان البنك المركزي الأوروبي سيواكب بنك الاحتياطي الفيدرالي أم سيتوقف.

تأتي ثلاثة إصدارات أولًا. ومن المقرر صدور مؤشر أسعار المنتجين (PPI)، الذي يتتبع الأسعار التي تدفعها الشركات، يوم الجمعة مع توقعات بارتفاعه 6.6٪ على أساس سنوي، مقابل 6.3٪ سابقًا. وتليه مبيعات التجزئة في 17 نوفمبر/تشرين الثاني مع توقعات بعدم تسجيل نمو بعد 0.8٪. وستظهر محاضر اجتماع أكتوبر/تشرين الأول، المقرر صدورها في 18 نوفمبر/تشرين الثاني، عدد المسؤولين الذين اقتربوا من الانضمام إلى الاثنين اللذين صوتا لصالح الرفع. إن قراءة مؤشر أسعار المنتجين عند مستوى التوقعات أو أعلى منه تبقي عائد السندات لأجل عامين فوق معدل بنك الاحتياطي الفيدرالي، وهو ما يعتمد عليه هذا الارتفاع.

يميل الاتجاه لصالح الدولار ما دامت البيانات تواصل تجاوز التوقعات وما دام مسؤولو بنك الاحتياطي الفيدرالي يواصلون الجدل حول حجم الخطوة التالية. وتصبح هذه الفرضية خاطئة إذا رفع بنك الاحتياطي الفيدرالي الفائدة في ديسمبر/كانون الأول وأشار إلى التوقف، أو إذا رفع البنك المركزي الأوروبي الفائدة وأشار إلى أنه سيواصل الرفع. فكل منهما يضيق فجوة الفائدة التي جرى تسعيرها. وتُظهر العقود الآجلة 3.4 زيادات إضافية، بينما لم يلتزم رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي وارش حتى الآن بأي منها.