سجلت أرباح مؤشر ستاندرد آند بورز 500 مستوى قياسيًا للتو. ولم تصل فاتورة مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي بعد

تسير شركات مؤشر S&P 500 على الطريق الصحيح لتحقيق ربع ثالث على التوالي من نمو الأرباح بأكثر من 25%، وفقا لـ FactSet. وبلغ هامش ربحها 17% في الربع من أبريل/نيسان إلى يونيو/حزيران، وهو الأعلى في بيانات FactSet التي تعود إلى عام 2009. وقد تراجع النقد وراء تلك الأرباح على مدى عامين، وتقع معظم حالة التراجع في عدد قليل من الشركات التي تبني مراكز بيانات للذكاء الاصطناعي (AI). وهذه الفجوة هي في الغالب تأخير محاسبي، لأن الشركات أنفقت الأموال، ومعظم التكلفة لم تظهر بعد في قائمة الدخل. وعندما تُغلق الفجوة، فإنها تُغلق عبر الأرباح.

يتتبع استراتيجيون الأسهم الأمريكية في بنك أوف أمريكا التدفق النقدي الحر، وهو النقد الذي يتبقى لدى الشركة بعد دفع تكاليف مبانيها ومعداتها، كنسبة من أرباحها المعلنة. وبالنسبة لمعظم شركات مؤشر S&P 500، تبلغ هذه النسبة نحو 85% خلال الأشهر الـ12 المقبلة. وكانت تدور عند نحو 90%-95% بين عامي 2016 و2023. أما الشركات فائقة الحجم، وهي الشركات التي تبني قدرات الحوسبة السحابية والذكاء الاصطناعي على أوسع نطاق، فتبلغ النسبة لديها نحو -15%. فلكل 100 دولار من الأرباح من المتوقع أن تحققها خلال العام المقبل، تتجه إلى إنفاق 15 دولارا أكثر مما تجلبه أعمالها.

تسجل Nvidia الربح الآن وتوزع Alphabet التكلفة على ست سنوات

تعد Microsoft (MSFT)، وAlphabet (GOOG, GOOGL)، وAmazon (AMZN)، وMeta التي أسسها مارك زوكربيرغ (META) أكبر أربعة منفقين في تلك المجموعة. وعندما تشتري إحدى هذه الشركات رفّا من شرائح الذكاء الاصطناعي من Nvidia (NVDA) التي أسسها جينسن هوانغ، تسجل Nvidia عملية البيع والربح في الربع الذي تُشحن فيه الشرائح. ويدفع المشتري ثمن الرف، لكنه لا يحتسب عملية الشراء كتكلفة في ذلك الربع. بل يضيف الرف إلى أصوله ويخصم جزءا من السعر مقابل الأرباح كل عام. وهذا الخصم هو الاستهلاك، موزعا على السنوات التي تتوقع فيها الشركة أن تدوم المعدات.

وتحدد الشركات هذه الأعمار بنفسها، وعادة ما تكون من خمس إلى ست سنوات للخوادم. ووفقا لهذا الجدول، فإن خادما يُشترى في عام 2026 يُحمّل على أرباح 2026 بخمس التكلفة أو أقل، بينما يظهر الباقي اعتبارا من 2027. وفي عام 2025، خفضت Amazon بعض الأعمار الافتراضية للخوادم إلى خمس سنوات لأن تكنولوجيا الذكاء الاصطناعي تتحرك بسرعة أكبر، بينما مددت Meta معظمها إلى خمس سنوات ونصف.

وجميع الشركات الخمس مدرجة في مؤشر S&P 500، لذا فإن أرباح المؤشر تشمل ربح البائع على الفور وتكلفة المشتري على أقساط. وتتوقع FactSet أن تنمو أرباح الربع الثالث في قطاع التكنولوجيا بنسبة 65.1%، مع مساهمة شركات تصنيع الرقائق بأكبر قدر. ويأتي جزء كبير من إيرادات شركات تصنيع الرقائق من إنفاق شركات الحوسبة السحابية.

لكل دولار يُحتسب كتكلفة، يُنفق أربعة

في الربع من أبريل/نيسان إلى يونيو/حزيران، أنفقت الشركات الأربع 165 مليار دولار على المباني والمعدات واحتسبت 37 مليار دولار من الاستهلاك مقابل الأرباح، وفقا لإفصاحاتها. وقبل عام، كان التقسيم 88 مليار دولار و25 مليار دولار. وارتفع الإنفاق بنسبة 87% وارتفع عبء الاستهلاك بنسبة 47%، لذا فإن المبلغ الذي دُفع بالفعل وما زال ينتظر الوصول إلى الأرباح ازداد مرة أخرى.

بلغ الربح التشغيلي لدى الشركات الأربع، وهو الربح من النشاط التجاري نفسه، 128 مليار دولار في الربع، ارتفاعا من 105 مليارات دولار قبل عام. وكان لديها نحو 7 مليارات دولار من النقد المتبقي بعد دفع ثمن المعدات.

معًا، يتوقع الأربعة إنفاق نحو 730 مليار دولار في 2026، بينما تبلغ الإهلاكات نحو 150 مليار دولار سنويًا. وتتوقع موديز أن يقترب إنفاق أكبر شركات الحوسبة السحابية من 1 تريليون دولار في 2027.

أكبر المشترين لأسهمهم توقفوا عن الشراء

تمول التدفقات النقدية الحرة عمليات إعادة الشراء، التي تضيف نحو 1 تريليون دولار سنويًا إلى الطلب على أسهم مؤشر S&P 500، وفقا لـ S&P Dow Jones Indices. أعادت ألفابت وميتا شراء أسهمهما بقيمة 72 مليار دولار بينهما في 2025 ولم تقوما بأي عمليات في النصف الأول من 2026. وخلال تلك الأشهر الستة، اقترضت ميتا 24.9 مليار دولار، وجمعت ألفابت 49.6 مليار دولار من بيع أسهم جديدة وأسهم ممتازة تتحول إلى أسهم. وقد انتقلت ألفابت من كونها أحد أكبر المشترين لأسهمها في المؤشر إلى بائع لها في غضون عام واحد.

إما أن يتباطأ الإنفاق أو تلحق الإهلاكات به

تُغلق الفجوة بين الأرباح والنقد بإحدى طريقتين، وفي كلتا الحالتين تقع التكلفة على أرباح مؤشر S&P 500. إذا واصل الأربعة رفع الإنفاق، فستواصل الإهلاكات الارتفاع داخل الأرباح لسنوات بعد نفاد النقد، وستبقى عمليات إعادة الشراء متوقفة. وإذا تباطأوا، فستعود التدفقات النقدية الحرة بسرعة، لكن شركات الرقائق ستفقد الإيرادات التي دفعت جزءًا كبيرًا من نمو المؤشر. ومن الممكن أن يتباطأ الإنفاق في 2027، رغم أن ألفابت قالت بالفعل إن إنفاقها الخاص سيرتفع مرة أخرى.

والترجيح هو أن أرباح 2026 للأربعة مستعارة جزئيًا من 2027 و2028. فقد نما ربحهم التشغيلي بنسبة 21% في الربع من أبريل/نيسان إلى يونيو/حزيران، بينما ارتفعت إهلاكاتهم بنسبة 47%، لذا فإن العبء يرتفع بأكثر من ضعف سرعة الربح الذي يُخصم منه.

وسيكون هذا غير صحيح إذا تجاوز ربحهم التشغيلي إهلاكاتهم في تقارير يوليو/تموز إلى سبتمبر/أيلول، لأن الطاقة الإنتاجية الجديدة عندها ستدفع تكلفتها بنفسها. وستصدر نتائج مايكروسوفت في 28 أكتوبر، مع توقع صدور نتائج ألفابت وأمازون وميتا في الأسبوع نفسه.