115 كلمة، ستة اجتماعات: لماذا يواصل بنك الاحتياطي الفيدرالي تقليص السجل

وصلت محاضر اجتماع يوليو/تموز يوم الأربعاء، والجملة المهمة تقع قرب النهاية، في الفقرة التي يكون معظم القراء قد تجاوزوها بالفعل أثناء التمرير. قال رئيس اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC) إن ستة اجتماعات مجدولة سنويًا، تُعقد تقريبًا كل شهرين، ستسمح بتراكم المزيد من المعلومات بينها وتمنح صانعي السياسة والموظفين مزيدًا من الوقت بشأن القضايا الاستراتيجية. وطلب آراء الحاضرين. لم تُتخذ أي قرارات ولا شيء يتغير لعام 2026.

وعند قراءتها منفردة، تبدو مجرد ملاحظة تنظيمية. لكن عند قراءتها في ضوء الأسابيع الثمانية التي سبقتها، فهي البند الرابع في قائمة. فمنذ 17 يونيو/حزيران، تخلّى هذا الاحتياطي الفيدرالي عن التوجيه المستقبلي، وخفّض بيانه إلى نحو 115 كلمة وتجاوز توقعات يوليو/تموز. والآن جاء دور الجدول الزمني.

القنوات التي أغلقها هذا الاحتياطي الفيدرالي بالفعل

يمكن الدفاع عن كل إزالة على حدة. فالتوجيه الذي يلتزم فيه المجلس بمسار قد لا يريده لاحقًا يصبح عبئًا عندما تستمر الصدمات في جانب العرض بالظهور. والبيان الذي يقول أقل لا يمكن الإفراط في تفسيره. أما التوقعات فتدعو القراء إلى تداول النقاط بدلًا من البيانات. وكل عنصر على حدة، يمثل حجة يمكن لصانع سياسة نقدية جاد أن يطرحها.

لكن عند جمعها معًا، فإنها تصف لجنة تقلص باستمرار عدد المرات التي تُجبر فيها على شرح نفسها. وتأتي حجة ستة اجتماعات وفق المنطق نفسه، وليست حجة سيئة: مزيد من البيانات بين القرارات، وضغط أقل للتحرك بسبب الضوضاء. لكن الكلفة حسابية. فالجنة التي تجتمع ثماني مرات سنويًا لديها ثماني فرص مجدولة لتغيير رأيها. أما التي تجتمع ست مرات فلديها ست فرص، وقد سجلت للتو معارضة من ثلاثة أطراف، وهو ليس ملف هيئة تحتاج إلى فرص أقل للجدال.

وتكمن المفارقة داخل الوثيقة نفسها. فالمحاضر هي آخر قناة لم يتم تقليصها في هذا النظام، وهي المكان الذي أُعلن فيه تقليص القناة التالية.

تسعة عشر يتحدثون، واثنا عشر يصوتون

انتهى قرار يوليو/تموز إلى 9-3، مع تفضيل بيث هاماك، ونيل كاشكاري، ولوري لوغان رفعًا بمقدار ربع نقطة. ويحسب هذا الإجمالي الأعضاء. أما المشاركون فهم المجموعة الأوسع، والفجوة هي المكان الذي يتسرب منه النص.

يجلس تسعة عشر شخصًا حول الطاولة، واثنا عشر منهم يصوتون. وتنسب المحاضر إلى عدة مشاركين تفضيلهم رفعًا فوريًا، ثم تصف بعض هؤلاء المشاركين بأن لديهم مبررًا محددًا، وهو أن التحرك الآن سيمنع سلسلة أشد لاحقًا. و"عدة" هي مجموعة فرعية من "بعض"، ما يعني أن "بعض" أكبر من "عدة"، وهذا يضع الكتلة المتشددة عند أربعة أو أكثر. ولم يكن بالإمكان أن يصوت لصالحه سوى ثلاثة فقط. وكان هناك على الأقل رئيس غير مصوت أراد رفعًا في ذلك الاجتماع ولم تكن لديه وسيلة لتسجيله.

والرقم الأكبر هو الذي ينبغي حمله إلى الأمام. فقد رأى العديد من المشاركين أن التشديد سيكون على الأرجح ضروريًا إذا لم يتراجع التضخم، وتساءل بعضهم عما إذا كانت الأوضاع المالية مقيدة بما يكفي أصلًا لإعادة التضخم إلى 2٪. و"العديد" مجموعة أكبر من "بعض". ولم يخسر الرفع 9 مقابل 3. بل خسر على توقيت التنفيذ، مع دعم مشروط من معظم الحضور.

المعارضة التي لم تصل أبدًا إلى التصويت

وهنا تكمن التفاصيل التي لن يلتقطها أحد. ففي صياغة يونيو/حزيران التي التزمت فيها اللجنة بتحقيق استقرار الأسعار، تسجل المحاضر أن جميع الأعضاء تقريبًا اتفقوا على الإبقاء عليها في يوليو/تموز.

وجميع تقريبًا من اثني عشر لا تعني اثني عشر. فهناك عضو واحد على الأقل صوّت لصالح القرار لم يكن يريد تلك الجملة في البيان، ولا يوجد أي تصويت في أي مكان يسجل ذلك. فالبيان الذي وصفه الجميع بأنه مجمّد كان فيه انقسام هادئ خاص به حول العبارة الأكثر حملاً للمعنى فيه. وفي نظام أزال كل القنوات الأخرى، فإن صياغة بيان من 115 كلمة ليست تفصيلًا. إنها معظم ما تبقى، ولم تكن بالإجماع.

فقرات سوق العمل هي التي ينبغي إعادة قراءتها

كان تقييم اللجنة لسوق العمل في 29 يوليو/تموز هو أن الأوضاع كانت مستقرة، مع توازن بين العرض والطلب وتعزز مكاسب الوظائف هذا العام. وذهب بعض المشاركين أبعد من ذلك، معتبرين أن اتساع نطاق المكاسب خارج قطاعي الرعاية الصحية والمساعدة الاجتماعية يمثل دليلا على تعزيز طفيف. وأشار عدد قليل إلى استمرار الضعف، وتحديدا انخفاض معدل العثور على وظيفة وارتفاع معدل البطالة طويلة الأجل بشكل مستمر.

بعد تسعة أيام، سجلت الوظائف -23000، وهو أول شهر سلبي منذ ديسمبر/كانون الأول والخطوة الرابعة على التوالي نحو الانخفاض منذ مارس/آذار. كان القليل على حق، وكانت الغرفة مخطئة، والغرفة هي التي تحدد سعر الفائدة.

وكان ذلك سيصبح هامشا لو كانت القياس نفسه موثوقا، لكنه ليس كذلك. ينشر مكتب إحصاءات العمل (BLS) مراجعته الأولية للمعيار القياسي لمسح المنشآت عند الساعة 14:00 بتوقيت غرينتش يوم 28 أغسطس/آب، إلى جانب بيانات التعداد الفصلي للتوظيف والأجور (QCEW) للربع الأول، وهو العد شبه الشامل الذي يُستمد منه المعيار القياسي. ويأتي ذلك ضمن فعاليات جاكسون هول. وقد قال مكتب إحصاءات العمل بالفعل إن انخفاض معدلات الاستجابة لمسح الأسر يجعل من الصعب الحفاظ على هدف الدقة، كما غيّر هدفه الخاص بالدقة للسنة المالية الحالية. واللجنة التي أطلقت بالفعل فريق عمل معنيا بمصادر البيانات على وشك أن تكتشف مقدار ما يصمد من صورة سوق العمل في يوليو/تموز عند مقارنته بالعد.

كان المتعاملون على حق وكان المنحنى مخطئا

السياق السوقي في الوثيقة يستحق ثمن الاطلاع. ففي الاجتماع، كانت التسعيرات تشير إلى احتمال يقارب الثلث لتحرك في يوليو/تموز، ورفع كامل بمقدار ربع نقطة بحلول سبتمبر/أيلول، ورفع آخر بحلول نهاية الربع الأول من 2027. أما متوسط إجابات المشاركين في استطلاع مكتب التداول الخاص بتوقعات السوق فقد رأى عكس ذلك تماما: لا تغيير هذا العام أو العام المقبل، وخفضا في أوائل 2028.

بعد ثلاثة أسابيع، أصبح الاستطلاع هو الرابح. فقد تم تسعير رفع سبتمبر/أيلول خارج السوق وانتقل التحرك إلى 2027. وهذا اتجاه غير معتاد، لأن المنحنى هو عادة ما يكون على صواب.

كما سجلت اللجنة أن عوائد سندات الخزانة ارتفعت 25-30 نقطة أساس خلال الفترة بين الاجتماعات، مدفوعة بأسعار الفائدة الحقيقية وليس بتعويض التضخم، وأن عددا من المشاركين رأوا أن الأوضاع المالية قد تشددت. وناقش معظم المشاركين سياسة الميزانية العمومية وأرجأوا البت فيها، مع إدراج التكوين المناسب لاستحقاقات حيازات الاحتياطي الفيدرالي من سندات الخزانة ضمن الأسئلة المفتوحة أمام فريق العمل والاجتماعات المقبلة. ولم يبق هذا السؤال مفتوحا طويلا، ولم يكن الاحتياطي الفيدرالي هو من أجاب عنه.

ما الذي يحسم هذا

تاريخان. 16 سبتمبر/أيلول سيخبرك ما إذا كان الصقور المشروطون سيتحولون، والإشارة ليست في القرار بل في عدد الأصوات المعارضة: 9-3 التي تصبح 8-4 مع بقاء التضخم مرتفعا تقول إن الكثيرين يصبحون القلة، بغض النظر عن مكان سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية. أما 28 أغسطس/آب فيخبرك ما إذا كانت قراءة سوق العمل التي دعمت التثبيت موجودة أصلا.

الانقسام الذي يستحق بناء المراكز حوله ليس بين التشدد والتيسير. بل هو ما إذا كانت لجنة بهذا القدر من الانقسام قادرة على الاستمرار في العمل ضمن نظام اتصالات بهذا القدر من الهشاشة. فعدد أقل من الاجتماعات، وبيان أقصر، وعدم وجود توقعات، كلها تعمل عندما تكون اللجنة متفقة. وهذه اللجنة ليست كذلك، والضغط لا بد أن يذهب إلى مكان ما. وبالوضع الحالي، فإنه يذهب إلى المحضر، متأخرا ثلاثة أسابيع، وهو مكان غريب لأكثر ما يقوله البنك المركزي إفادة