اقتصاد أمريكي قوي من المفترض أن يضغط على الذهب. لكنه لم يفعل. إليك السبب

لا يزال الذهب (XAU/USD) تحت الضغط بالقرب من 4000 دولار، إذ تعزز البيانات الاقتصادية الأمريكية (US) الأقوى من المتوقع التوقعات بإقدام مجلس الاحتياطي الفيدرالي (Fed) على رفع أسعار الفائدة مرة أخرى في ديسمبر/كانون الأول. يتسارع النمو الاقتصادي، ولا يزال التضخم مرتفعًا، وقد ترتفع تكاليف الاقتراض أكثر. وفي الظروف العادية، كان ينبغي أن يؤدي هذا المزيج إلى موجة بيع أكثر حدة في المعدن الثمين الذي لا يدر عائدًا.

ومع ذلك، وعلى الرغم من تراجعه بنحو 1٪ يوم الخميس وتصحيحه بأكثر من 25٪ من قمته القياسية في يناير/كانون الثاني، لا يزال الذهب يدافع عن منطقة 4000 دولار. وتعكس هذه المرونة النسبية تزايد التباين بين الضغوط النقدية قصيرة الأجل والطلب الاستثماري طويل الأجل، في حين أن التوقعات بأن يصبح مجلس الاحتياطي الفيدرالي أقل تقييدًا في 2027 تواصل دعم النظرة الصعودية الأوسع.

النمو الأمريكي القوي والتضخم العنيد يضعان الذهب تحت الضغط

تعزز أحدث البيانات الاقتصادية الأمريكية الحجة لصالح مزيد من التشديد النقدي. ووفقًا لمكتب التحليل الاقتصادي (BEA)، توسع الناتج المحلي الإجمالي (GDP) الأمريكي بمعدل سنوي قدره 3.4٪ في الربع الثالث، متسارعًا من 2.2٪ وفوق التوقعات البالغة 3.2٪. وفي الوقت نفسه، ارتفع مؤشر أسعار نفقات الاستهلاك الشخصي (PCE)، وهو مقياس التضخم المفضل لدى مجلس الاحتياطي الفيدرالي، بنسبة 3.6٪ على أساس سنوي في سبتمبر/أيلول، ارتفاعًا من 3.4٪ في أغسطس/آب. وبلغ التضخم الأساسي 3.1٪، ليظل أعلى بكثير من هدف البنك المركزي البالغ 2٪.

وجاءت هذه الأرقام بعد قرار مجلس الاحتياطي الفيدرالي يوم الأربعاء الإبقاء على أسعار الفائدة عند 3.75٪-4.00٪، مع تصويت اثنين من صانعي السياسة لصالح زيادة بمقدار 25 نقطة أساس. وتمنح الأسواق الآن احتمالية بنحو 79٪ لرفع آخر لأسعار الفائدة في ديسمبر/كانون الأول، وفقًا لأداة CME FedWatch.

ترفع أسعار الفائدة الأعلى تكلفة الفرصة البديلة للاحتفاظ بالذهب، الذي لا يدر دخلًا من الفائدة، مما يجعل السندات الحكومية أكثر جاذبية نسبيًا. وأوضح ديفيد ميغر، مدير تداول المعادن في High Ridge Futures، لوكالة رويترز: "إن النظرة التضخمية العنيدة التي لا تزال أعلى من أهداف الاحتياطي الفيدرالي تمهد الطريق للتفكير في أن البنك سيرفع الفائدة في اجتماع ديسمبر/كانون الأول. وهذا هو العبء الرئيسي على سوق الذهب الآن، كما أن تقرير PCE اليوم لم يفعل شيئًا لتهدئة هذه المخاوف."

لماذا لا يواصل الذهب الهبوط رغم قوة الاقتصاد الأمريكي؟

يعكس هذا التناقض الظاهري جزئيًا حقيقة أن الأسواق المالية تستبق التطورات الاقتصادية بدلًا من مجرد التفاعل معها. فعلى الرغم من أن النمو الأمريكي تجاوز التوقعات، جاءت بيانات التضخم PCE لشهر سبتمبر/أيلول متوافقة بشكل عام مع التوقعات. كما أن المستثمرين كانوا قد توقعوا إلى حد كبير قرار الاحتياطي الفيدرالي بالإبقاء على الفائدة في أكتوبر/تشرين الأول، وكانوا قد سعّروا بالفعل احتمال رفع آخر في ديسمبر/كانون الأول. وبالتالي، فإن أحدث الأرقام تعزز سيناريو قائمًا بالفعل بدلًا من فرض إعادة تقييم جوهرية لتوقعات السياسة النقدية.

وثمة عامل مهم آخر يتمثل في سلوك عوائد سندات الخزانة الأمريكية الحقيقية، التي تمثل بشكل عام عوائد السندات الاسمية المعدلة وفقًا للتضخم المتوقع. وعندما ترتفع توقعات التضخم بوتيرة أسرع من العوائد الاسمية، يمكن أن تتراجع العوائد الحقيقية حتى مع بقاء السياسة النقدية تقييدية.

وعلى الرغم من توقعات مزيد من التشديد، لا تزال عوائد سندات الخزانة الأمريكية تحت الضغط، بينما يكافح الدولار الأمريكي (USD) لتوسيع مكاسبه. وتساعد هذه التطورات في الحد من الأثر السلبي على الذهب، رغم أنها لم تكن كافية لإطلاق تعافٍ مستدام.

كما أن حالة عدم اليقين الجيوسياسي تدعم الطلب على الملاذات الآمنة، حتى مع تعقيد ارتفاع أسعار الطاقة لتوقعات التضخم وتعزيزها لرهانات مزيد من التشديد من جانب الاحتياطي الفيدرالي.

هل يمكن أن يصبح الاحتياطي الفيدرالي أقل تشددًا في 2027؟

قد تأتي إحدى أقوى الحجج الداعمة للتوقعات متوسطة الأجل للذهب، paradoxically، من البنك الاحتياطي الفيدرالي نفسه. أقر رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي كيفن وارش يوم الأربعاء بأن التشديد النقدي يُظهر علامات على النجاح، رغم أنه تساءل عما إذا كانت الأوضاع المالية مقيدة بما يكفي.

هذا التمييز مهم لأن السياسة النقدية تعمل بتأخر زمني. فقد لا تظهر الآثار الكاملة لزيادات أسعار الفائدة السابقة على إنفاق المستهلكين والاستثمار والتضخم إلا خلال الأرباع المقبلة. وبالتالي، قد يتزامن رفع أسعار الفائدة في ديسمبر/كانون الأول مع توقعات ببيئة نقدية أقل تقييدًا في عام 2027، خاصة إذا تراجع التضخم تدريجيًا.

بالنسبة للذهب، فإن السؤال الحاسم ليس ببساطة ما إذا كان البنك الاحتياطي الفيدرالي سيرفع أسعار الفائدة مرة أخرى، بل إلى متى ستظل تكاليف الاقتراض مرتفعة. وقد يوفر التحول المتوقع نحو الحياد النقدي، مصحوبًا بانخفاض العوائد الحقيقية، دعمًا للمعدن الثمين.

المستثمرون طويلو الأجل يواصلون شراء الذهب

يكمن تفسير آخر لصمود الذهب في التباين بين تمركزات المضاربة والطلب الاستثماري الهيكلي. وأفاد مجلس الذهب العالمي (WGC) بأن صناديق الذهب المتداولة في البورصة (ETFs) المدعومة فعليًا بالذهب على مستوى العالم جذبت 10 مليار دولار في سبتمبر/أيلول، لترتفع التدفقات الداخلة في الربع الثالث إلى مستوى قياسي بلغ 31 مليار دولار. وبلغ إجمالي الحيازات 4256 طنًا.

كما تواصل البنوك المركزية تجميع الذهب. وقدّر بنك جولدمان ساكس أن المؤسسات الرسمية اشترت نحو 79 طنًا في أغسطس/آب، مقارنة بمتوسط شهري لا يتجاوز 17 طنًا قبل عام 2022.

وسلط رئيس استراتيجية السلع في ساكسو بنك، أولي سلوت هانسن، الضوء على هذا التباين في تعليقات نقلتها بلومبرغ: "بعد الارتداد من الدعم الفني الرئيسي حول 3970 دولارًا، لا تزال لعبة شد الحبل بين بائعي الزخم قصيري الأجل والمراكمين طويلَي الأجل مستمرة." ويمكن لهذه المشتريات الاستراتيجية أن تساعد في امتصاص ضغوط البيع المضاربية، رغم أنها لا تضمن تعافيًا فوريًا في الأسعار.

هل يمكن للذهب أن يتعافى في 2027، أم أن موجة بيع أخرى قادمة؟

على المدى القريب، يظل الذهب عرضة لاستمرار التضخم، ومزيد من التشديد من جانب البنك الاحتياطي الفيدرالي، وربما ارتفاع العوائد الحقيقية. ولا تزال منطقة الدعم الواسعة بين 4100 دولار-3940 دولار مهمة لتقييم صمود المشترين، مع احتمال أن يؤدي الكسر المستدام دون حدها الأدنى إلى تحفيز المزيد من عمليات البيع.

ومع ذلك، تظل الآفاق طويلة الأجل بناءة. ويحافظ بنك جولدمان ساكس على هدف لسعر الذهب عند 5400 دولار بحلول نهاية 2027، مدعومًا بتوقعات استمرار مشتريات البنوك المركزية.

وبالتالي، يواجه الذهب قوتين متعارضتين: اقتصاد أمريكي قوي وتضخم مرتفع يبرران السياسة النقدية التقييدية اليوم من جهة، واحتمال أن تؤدي الآثار المتأخرة للتشديد إلى خلق ظروف أكثر ملاءمة في 2027 من جهة أخرى.

وهذا يفسر لماذا لم تؤدِ البيانات الاقتصادية الأمريكية القوية إلى انهيار أكثر حدة. ففي حين يركز المستثمرون المضاربون على قرار البنك الاحتياطي الفيدرالي التالي، يتموضع المشترون طويلو الأجل تحسبًا لتحول مستقبلي في السياسة النقدية واستمرار الطلب الهيكلي.

بالنسبة للذهب، قد لا يكون الخطر الأكبر هو قوة الاقتصاد الأمريكي اليوم، بل إلى متى يمكن لهذه القوة أن تستمر في ظل الأوضاع المالية التقييدية.