فجوة التضخم التي لا يراقبها أحد بعد

تُحيي الحرب في إيران ذكريات مؤلمة للاحتياطي الفيدرالي حيث ترتفع التكاليف المتعلقة بالطاقة والشحن والغذاء ومواد أشباه الموصلات جميعها في وقت واحد. لم يعد السؤال ما إذا كانت تكاليف المنتجين المتزايدة ستتسرب إلى أسعار المستهلكين، بل متى: ما تدفعه الشركات اليوم من المرجح أن يصل إلى محافظ المستهلكين الأمريكيين قريبًا جدًا.

هناك فجوة بنسبة نقطة مئوية واحدة بين ما تدفعه الشركات الأمريكية للمدخلات وما يراه المستهلكون عند نقطة الدفع. وقد اتسعت هذه الفجوة منذ أواخر 2025، والحرب في إيران على وشك أن تزيدها اتساعًا أكثر. 

لقد ضاعف الصراع هذا التباين من خلال تغذية ضغوط التكاليف في سلسلة التوريد من عدة اتجاهات: ارتفعت تكاليف تأمين الشحن عبر مضيق هرمز؛ وارتفعت أسعار الوقود والأسمدة العالمية؛ والآن تهدد نقص الهيليوم إنتاج أشباه الموصلات خلال أشهر، إن لم يكن أسابيع.

أفاد مكتب إحصاءات العمل (BLS) بأن تضخم مؤشر أسعار المنتجين (PPI) لشهر فبراير/شباط بلغ 0.7% على أساس شهري، وهو أكثر من ضعف التوقعات الإجماعية البالغة 0.3%، في حين ظل تضخم مؤشر أسعار المستهلكين (CPI) معتدلاً (رغم كونه فوق الهدف على أساس سنوي) عند 0.3%.

في الظروف العادية، عادة ما يثير هذا النوع من التباين نقاشًا حول ما إذا كانت أسعار المنتجين تسبق أسعار المستهلكين. لكن هذه ليست ظروفًا عادية. 

سلسلة التوريد التي يؤمن بها الجميع

الفكرة بديهية: ترتفع تكاليف المواد الخام، يمتص المنتجون ما يستطيعون، وفي النهاية يمررون الباقي إلى المستهلكين. تضيق هوامش البيع بالجملة، وتتبعها أسعار التجزئة، ويظهر مؤشر أسعار المستهلكين (CPI) ارتفاعًا بعد عدة أشهر. يُوصف مؤشر أسعار المنتجين (PPI) كثيرًا بأنه "مؤشر رائد" للتضخم الاستهلاكي، صفارة الإنذار المبكرة التي تدق قبل أن يؤكد مؤشر أسعار المستهلكين وجود المشكلة. اعتمد المتداولون على هذا الإطار لسنوات.

المشكلة هي أن الأدلة الأكاديمية متباينة في أفضل الأحوال. وجدت دراسة رائدة عام 1995 من الاحتياطي الفيدرالي في كانساس سيتي علاقة ضعيفة فقط بين تغيرات أسعار المنتجين والتحركات اللاحقة في أسعار المستهلكين. أعادت ورقة بحثية من الاحتياطي الفيدرالي في ريتشموند عام 2022 النظر في السؤال وخلصت إلى استنتاج أكثر دقة: هناك علاقة ذات دلالة إحصائية طويلة الأجل بين الاثنين، والفجوات بين مؤشر أسعار المنتجين ومؤشر أسعار المستهلكين تميل إلى الإغلاق مع مرور الوقت، لكن القدرة التنبؤية على المدى القصير لا تزال محدودة. وذكر مدونة الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس (FRED) بشكل أكثر صراحة أن الاقتصاديين وجدوا عمومًا أن مؤشر أسعار المنتجين "لا يتنبأ" بمؤشر أسعار المستهلكين.

لكن البحث يكشف أيضًا عن تحذير مهم: تعمل سلسلة التوريد بشكل أفضل خلال فترات الضغط المستمر والواسع على جانب العرض. عندما ترتفع تكاليف المنتجين عبر فئات متعددة في وقت واحد، وعندما تكون هذه الزيادات في التكاليف هيكلية وليست عابرة، يصبح تمريرها إلى المستهلكين أمرًا يصعب تجنبه. وهذا التحذير مهم للغاية في الوقت الحالي.

أربع سنوات من الإشارات المختلطة

إذا استبعدنا قفزة فترة الجائحة وركزنا على 2023 فصاعدًا، فإن نظرية سلسلة التوريد تبدو هشة. انهار مؤشر أسعار المنتجين على أساس سنوي من حوالي 6% في يناير/كانون الثاني 2023 إلى ما يقرب من الصفر بحلول منتصف العام. بالكاد تأثر مؤشر أسعار المستهلكين، وظل فوق 3% عندما كان مؤشر أسعار المنتجين قد استقر بالفعل. كان السبب هو السكن، الذي يشكل حوالي 36% من سلة مؤشر أسعار المستهلكين وكان يسجل أكثر من 5% سنويًا خلال معظم 2023. لا يوجد مكون مكافئ في مؤشر أسعار المنتجين. حدث تسريب ضخم في سلسلة التوريد بالضبط حيث كان من المفترض أن يكون أكثر فائدة.

بحلول 2024، تقاربت المقاييسان إلى نطاق مماثل، دون أن يتقدم أي منهما الآخر بوضوح. لم يدم ذلك طويلًا. خلال 2025، حافظ مؤشر أسعار المنتجين على علاوة مستمرة على مؤشر أسعار المستهلكين، ثم جاء التسارع في أواخر العام: تسارعت قراءات مؤشر أسعار المنتجين الشهرية حتى فبراير/شباط، بينما ظل مؤشر أسعار المستهلكين ثابتًا عند حوالي 0.2%-0.3%. عادت الفجوة، ثم بدأت الحرب.

الغذاء هو الكناري، والأسمدة زادت الطين بلة

إذا كان هناك فئة واحدة تعمل فيها سلسلة التوريد بين مؤشر أسعار المنتجين ومؤشر أسعار المستهلكين بشكل معقول، فهي الغذاء. لاحظت خدمة البحوث الاقتصادية التابعة لوزارة الزراعة الأمريكية أن قطاعات مؤشر أسعار المنتجين على مستوى الصناعة للأغذية والأعلاف "أظهرت تاريخيًا ارتباطًا قويًا" مع مؤشر أسعار المستهلكين الغذائي على مستوى المستهلك. عادة ما يكون التأخير قصيرًا، غالبًا شهرًا إلى شهرين فقط، لأن سلسلة التوريد من بوابة المزرعة إلى رف البقالة مباشرة نسبيًا.

تُظهر بيانات فبراير/شباط بالفعل عمل سلسلة التوريد، مع ارتفاع أسعار الماشية على مستوى المزرعة بنسبة 20% على أساس سنوي. قفزت أسعار الخضروات الطازجة والجافة في مؤشر أسعار المنتجين بنسبة تقارب 49% في شهر واحد، في حين ارتفع فرع الغذاء في المنزل في مؤشر أسعار المستهلكين بنسبة 0.4%، مع ارتفاع الفواكه والخضروات وحدها بنسبة 1.4%. تتوقع وزارة الزراعة الأمريكية ارتفاع أسعار الغذاء في المنزل بنسبة 3.1% لعام 2026 بأكمله، وهو أعلى بكثير من المتوسط التاريخي البالغ 2.6% على مدى 20 عامًا.

ثم انفجر سوق الأسمدة. يأتي ما يقرب من نصف اليوريا المتداولة عالميًا وحوالي 30% من صادرات الأمونيا من دول الخليج التي تمر شحناتها عبر مضيق هرمز. مع إغلاق المضيق فعليًا منذ أوائل مارس/آذار، ارتفعت أسعار اليوريا من حوالي 450 دولارًا للطن المتري قبل بدء إطلاق الصواريخ إلى حوالي 700 دولار، بزيادة تقارب 45% في غضون أسابيع.

أوقفت قطر للطاقة إنتاج اليوريا في المصب بعد توقف عمليات الغاز الطبيعي المسال، وفرضت الصين قيودًا على صادرات الأسمدة لحماية الإمدادات المحلية. يقدر معهد الأسمدة أن المزارعين الأمريكيين سيعانون من نقص بحوالي 2 مليون طن من اليوريا هذا الربيع.

التوقيت لا يمكن أن يكون أسوأ مع موسم الزراعة في نصف الكرة الشمالي الذي يشهد نشاطًا مكثفًا من منتصف فبراير إلى أوائل مايو. الأسمدة النيتروجينية ليست خيارًا لمزارعي الذرة والقمح، حيث تمثل ثلث إلى نصف تكاليف التشغيل.

إذا ظلت أسعار الأسمدة مرتفعة، فإن المزارعين إما سيتحملون التكلفة ويرفعون أسعار المحاصيل، أو يقللون من المساحات المزروعة، مما يرفع أيضًا أسعار المحاصيل عن طريق تقييد العرض. كلا المسارين يؤثران مباشرة على مؤشر أسعار المستهلك الغذائي CPI. يقدر مركز الدراسات الاستراتيجية والدولية CSIS أن تأثير أسعار الغذاء الناجم عن ارتفاع أسعار الطاقة قد يبلغ ذروته بعد حوالي أربعة أشهر من بداية الحرب، مما يضع أقوى ضغوط على جانب المستهلك في يونيو أو يوليو.

صدمة في العرض تضرب من كل الاتجاهات

كان خط أنابيب مؤشر أسعار المنتجين PPI إلى مؤشر أسعار المستهلك CPI دائمًا مسربًا في الظروف العادية. ما يجعل البيئة الحالية مختلفة هو أن المنتجين لا يواجهون صدمة تكلفة من قناة واحدة فقط. بل يتعرضون للضرب من أربعة اتجاهات على الأقل في آن واحد، والحرب في إيران وراء معظمها.

تكاليف الشحن ارتفعت بشكل حاد. ارتفعت أقساط تأمين مخاطر الحرب للسفن العابرة لمضيق هرمز من حوالي 0.15% إلى 0.25% من قيمة الهيكل قبل الصراع إلى ما بين 5% و10%، وفقًا لقائمة لويدز. لسفينة نفطية كبيرة قيمتها 100 مليون دولار، هذا يعني 5 ملايين دولار تكاليف تأمين لرحلة واحدة. فرضت شركة هاباج-لويد رسومًا إضافية لمخاطر الحرب تصل إلى 3500 دولار لكل حاوية اعتبارًا من 2 مارس.
وصلت أسعار الشحن القياسية لناقلات النفط الخام الكبيرة جدًا على خط الشرق الأوسط إلى الصين إلى رقم قياسي جديد يقارب 424 ألف دولار يوميًا في الأسبوع الأول من الصراع، بزيادة 94% في جلسة واحدة. هذه التكاليف لا تختفي عند رسو السفينة، بل تندمج في تكلفة كل سلعة مادية تمر عبر ممر الشحن في الخليج، من النفط الخام إلى المواد الكيميائية إلى المنتجات النهائية.

تكاليف الوقود العالمية ترتفع بشكل مستقل عن علاوة الشحن. عادة ما يحمل مضيق هرمز حوالي خُمس النفط العالمي وحصة مماثلة من تدفقات الغاز الطبيعي المسال العالمية. مع انخفاض العبور اليومي بنسبة 90% إلى 95% منذ بداية الصراع، تجاوزت أسعار النفط الخام 100 دولار للبرميل.
أفادت قطر للطاقة أن الضربات الإيرانية قضت على 17% من قدرة تصدير الغاز الطبيعي المسال في البلاد، مع احتمال أن تستغرق الإصلاحات من ثلاث إلى خمس سنوات. الطاقة هي مدخل لكل شيء تقريبًا. أظهرت بيانات مؤشر أسعار المنتجين لشهر فبراير ارتفاعًا بنسبة 5.5% في أسعار السلع الطاقية المصنعة و6.0% في المواد الطاقية غير المصنعة خلال شهر واحد فقط، قبل أن يتسرب التأثير الكامل لإغلاق مضيق هرمز.

ثم هناك الهيليوم. تنتج قطر حوالي ثلث إمدادات العالم، وتوقف هذا الإنتاج عندما ضربت الضربات الإيرانية منشأة رأس لفان التابعة لقطر للطاقة في أواخر فبراير. تضاعفت أسعار الهيليوم الفورية منذ بداية الأزمة.
حوالي 200 حاوية متخصصة لنقل الهيليوم عالقة في المضيق. يعمل سلسلة التوريد العالمية على مخزون احتياطي يعادل حوالي 45 يومًا قبل أن يتبخر المخزون السائل الحالي. هذا مهم لأن صناعة أشباه الموصلات تجاوزت التصوير الطبي لتصبح أكبر مستهلك للهيليوم، الذي يستخدم لتبريد الرقائق أثناء تصنيع الشرائح ولا يمكن استبداله في التصوير الضوئي. بدأ موردو الهيليوم بالفعل في إصدار إشعارات القوة القاهرة للعملاء في الولايات المتحدة.

زاوية الشرائح هي قضية بطيئة التأثير، لكنها قد تكون الأكثر تأثيرًا على خط أنابيب PPI-CPI. تعتمد الإلكترونيات الاستهلاكية، والسيارات، وبنية الذكاء الاصطناعي على إمدادات أشباه الموصلات. إذا بدأت نقص الهيليوم في تقييد إنتاج الشرائح في شركات مثل TSMC وسامسونج وSK Hynix خلال الأشهر القادمة، فإن الندرة الناتجة ستؤثر على أسعار السلع المعمرة مع تأخير من ثلاثة إلى ستة أشهر، وهو نوع التأثير المتأخر الذي تتوقعه نظرية خط الأنابيب ولكن نادرًا ما يتم إثباته. حذرت رابطة صناعة أشباه الموصلات في ملف لعام 2023 من أنه إذا تعطل إمداد الهيليوم، "فمن المحتمل أن تحدث صدمات لصناعة تصنيع أشباه الموصلات العالمية." وهذا الافتراض أصبح الآن واقعًا.

ماذا يعني الفارق للبنك الاحتياطي الفيدرالي

أبقى البنك الاحتياطي الفيدرالي على أسعار الفائدة عند 3.50% إلى 3.75% في اجتماعه مارس، حيث صوتت اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة FOMC بنسبة 11-1 على التثبيت، ويُظهر مخطط النقاط المحدث توقع خفض سعر واحد فقط لبقية عام 2026. تظهر أداة CME FedWatch احتمال 95% لثبات آخر في قرار سعر الفائدة في أبريل، ويرى السوق أنه من المرجح أن تبقى الأسعار كما هي حتى نهاية العام، وهو انعكاس حاد عن أواخر 2025 عندما كانت العقود الآجلة تسعر خفضين أو ثلاثة.

سجل الأداء بعد الجائحة لأربع سنوات، بمفرده، يدعو إلى الحذر في قراءة الكثير في فارق PPI-CPI. كان خط الأنابيب مسربًا في 2023 لأن السكن أبقى مؤشر أسعار المستهلك CPI مرتفعًا بينما انهار مؤشر أسعار المنتجين PPI. وكان غير ذي صلة في 2024 لأن كلا المؤشرين تقاربا. في الظروف العادية، قد يعكس التباين الحالي ببساطة ضغط هوامش مؤقت تتحمله الشركات دون رفع أسعار المستهلكين.

لكن حرب إيران غيرت المعادلة. كانت الرسوم الجمركية وحدها قد أدخلت زيادات هيكلية في التكاليف في سلسلة توريد السلع. وإضافة صدمة عرض متعددة الجبهات، تضرب الشحن والطاقة ومدخلات الغذاء ومواد أشباه الموصلات في آن واحد، يجعل تحمل الضغط على الهوامش أصعب بكثير.

لا يمكن للشركات أن تتحمل ارتفاع التكاليف عبر كل فئة من المدخلات دفعة واحدة. يظهر الضغط إما في ارتفاع أسعار المستهلكين أو في انهيار الأرباح، وكلا النتيجتين تصلان في النهاية إلى نفس الوجهة: مهمة أصعب للبنك الاحتياطي الفيدرالي.

سيصدر تقرير مؤشر أسعار المستهلك CPI لشهر مارس في 10 أبريل الساعة 12:30 بتوقيت جرينتش. ويتبع ذلك مؤشر أسعار المنتجين PPI لشهر مارس في 14 أبريل. لكن البيانات الأكثر أهمية لمسألة خط الأنابيب لن تصل إلا بعد شهور. صدمة الأسمدة تؤثر على مؤشر أسعار الغذاء مع تأخير يقدر بحوالي أربعة أشهر حسب CSIS. نقص الهيليوم، إذا استمر، لن يقيّد إمدادات الشرائح إلا في منتصف العام على أبعد تقدير. وسيستغرق تمرير تكاليف الشحن وقتًا للانتشار من فواتير الشحن إلى رفوف البيع بالتجزئة. التقطت بيانات مؤشر أسعار المنتجين لشهر فبراير العالم قبل إغلاق مضيق هرمز. الأرقام القادمة ستبدأ في إظهار كم من الصدمة تحملها المنتجون بالفعل، وكم لا يزال يتسرب إلى المستهلكين.

على مدى أربع سنوات، كان خط أنابيب PPI-CPI غير موثوق. هذه المرة، حجم الضغط الذي يُغذى فيه قد لا يترك له خيارًا.